Lãi suất, 'thủ phạm' ép các chỉ số thị trường

Vận động ngược chiều

Tình trạng lạm phát diễn ra trên quy mô toàn cầu với tốc độ nhanh, nhất là ở các quốc gia và khu vực lớn, có sức ảnh hưởng như Mỹ, Anh, EU… khiến cho ngân hàng trung ương các nước liên tục nâng lãi suất để ổn định lạm phát.

Đặc biệt, với sức ảnh hưởng của kinh tế Mỹ thì những động thái từ Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) thường có vai trò dẫn dắt cho các quốc gia khác. Nếu nhìn lại các bài phát biểu của ông Jerome Powell, Chủ tịch Fed, trước và trong giai đoạn đỉnh điểm lạm phát diễn ra, có thể thấy chính họ cũng không chắc chắn về những kịch bản trong tương lai.

Nếu như chỉ mới tháng 6/2022, ông Powell cho rằng, Mỹ chưa có dấu hiệu suy thoái và nền kinh tế vẫn đang mạnh, thì vào cuộc họp tháng 11/2022, ông đã trở nên “diều hâu” hơn khi nhấn mạnh mức đỉnh lãi suất của chu kỳ thắt chặt này sẽ cao hơn dự tính dựa trên những dữ liệu kinh tế mà Fed phân tích. Quan điểm này của Fed đưa ra khi chỉ số CPI tháng 10 của Mỹ tăng 7,7%, thấp hơn tháng 9 và kỳ vọng của thị trường cho thấy vẫn còn những sự bất định nhất định trong tình hình sắp tới.

Biểu đồ 1. Đợt tăng lãi suất liên bang đầu tiên bắt đầu từ tháng 3 và tăng nhanh sau đó (Nguồn: FRED).

Việc Fed tiếp tục tăng lãi suất sẽ gây áp lực lên các thị trường khác do vị thế là đồng tiền thanh toán quốc tế của USD. Thông thường, các quốc gia cận biên sẽ có xu hướng tăng lãi suất sau 6 tháng từ khi Fed tăng lãi suất, do những ảnh hưởng từ việc tăng lãi suất cần thời gian thẩm thấu vào tiêu dùng thông qua xuất nhập khẩu, đầu tư…

Biểu đồ 2. Thống kê tỷ giá USD/VND trong năm (Nguồn: FiinPro).

Quay trở lại Việt Nam, việc tăng lãi suất của Fed chắc chắn ảnh hưởng rất nhiều đến dòng vốn ngoại và tỷ giá USD/VND, từ đó gây áp lực lớn lên lạm phát. Mục tiêu của Ngân hàng Nhà nước là ổn định vĩ mô, kiểm soát lạm phát nên vào tháng 9 và 10/2022, Ngân hàng Nhà nước đã 2 lần tăng mức lãi suất điều hành thêm tổng cộng 2%/năm. Hiện nay, các ngân hàng thương mại cũng đã tăng lãi suất huy động, dao động trong khoảng 7 - 9,5%/năm cho kỳ hạn 12 tháng.

Biểu đồ 3. Lãi suất liên ngân hàng (Nguồn: FiinPro).

Về cơ bản, nền kinh tế nói chung và thị trường chứng khoán nói riêng sẽ có những vận động tích cực hơn trong môi trường lãi suất thấp. Trong môi trường lãi suất cao như hiện nay, với vai trò thể hiện sự kỳ vọng của nền kinh tế, việc thị trường chứng khoán thường điều chỉnh là điều dễ hiểu.

Có 3 nguyên nhân chính dẫn đến việc điều chỉnh này.

Đầu tiên là môi trường hoạt động của doanh nghiệp nhiều khả năng sẽ trở nên khó khăn hơn khi chi phí tài chính sẽ tăng, trong khi nhu cầu đầu ra sẽ bị ảnh hưởng nhất định.

Thứ hai là yếu tố định giá và tỷ suất sinh lời. Nhà đầu tư sẽ yêu cầu một mức sinh lời cao hơn để bù đắp khi lãi suất, cũng như lạm phát tăng. Điều này đòi hỏi một mức chiết khấu cao hơn, dẫn đến những đợt điều chỉnh về đúng kỳ vọng của thị trường.

Thứ ba là yếu tố tâm lý và dòng tiền. Khi lãi suất tăng, kênh đầu tư rủi ro như chứng khoán, crypto, bất động sản… sẽ không phải là một kênh hấp dẫn và nhà đầu tư thường có xu hướng chuyển đổi danh mục đầu tư sang những loại tài sản an toàn hơn. Đó cũng là những lý do giải thích một phần tại sao chứng khoán Việt Nam và cả chứng khoán thế giới đã có đợt điều chỉnh dài khi lãi suất tăng.

Xét về mặt vận động, mặc dù lạm phát ở Việt Nam chưa cao và lãi suất cũng tăng không thốc như Mỹ, nhưng VN-Index giảm khoảng 35% (tính tới giữa tháng 11) so với đầu năm, thấp điểm có lúc giảm 43% so với đầu năm, trong khi S&P500 của Mỹ chỉ giảm khoảng 17%, thấp điểm giảm 28% và DowJones hiện cũng chỉ giảm 8%.

Điều này một phần là do Việt Nam vẫn còn là một nền kinh tế cận biên, nên thường sẽ có độ nhạy cảm hơn nhất định. Một phần lớn còn lại là do tình hình siết chặt về các quy định trái phiếu, bất động sản và Chính phủ điều tra xử lý vi phạm các tập đoàn lớn. Điều này trong ngắn hạn sẽ gây tâm lý hoảng loạn, không chắc chắn của các nhà đầu tư dẫn đến thị trường phản ứng dữ dội hơn.

Các tín hiệu

Xét về tín hiệu, sẽ không có một tín hiệu nào “chuẩn chỉ” dự đoán được ngay lập tức từ đầu năm. Để có một xu hướng downtrend rõ ràng phải là sự kết hợp của sự căng thẳng kéo dài một cách đồng thời của nhiều chỉ báo.

Tùy vào bối cảnh mà có một chỉ báo thể hiện khác nhau. Trong bối cảnh Mỹ lạm phát và tăng lãi suất, thì tỷ giá USD/VND là một vấn đề cần quan tâm. USD tăng giá mang lại lợi thế cho xuất khẩu, nhưng trong tình hình nhu cầu tiêu thụ ở nước ngoài đang giảm như hiện nay, thực ra cũng không giúp ích quá nhiều cho xuất khẩu.

Trong khi đó, nguy cơ nhập khẩu lạm phát, dòng tiền ngoại bị rút về nước tăng lên, làm khó khăn hơn trong việc kiềm chế lạm phát nội địa.

Tính từ đầu năm, bằng những biện pháp bán dự trữ và những công cụ điều tiết khác để cân bằng tỷ giá, tỷ giá USD/VND chỉ tăng khoảng 8% so với đầu năm, thấp hơn khá nhiều so với các nước trong khu vực. Tuy nhiên, chúng ta phải đánh đổi bằng dự trữ ngoại hối.

Về cơ bản, tỷ giá và thanh khoản USD hiện tại đã ổn định hơn, nhưng nếu có những biến động về thị trường quốc tế, thì bệ đỡ dự trữ ngoại hối sẽ trở nên khá yếu ớt.

Tiếp theo là về tính ổn định trong hệ thống ngân hàng, Ngân hàng Nhà nước tăng lãi suất điều hành thêm 2% sau 2 lần tăng trong vòng 1 tháng (cuối tháng 9 và cuối tháng 10), tuy nhiên thanh khoản hệ thống đã căng thẳng từ tháng 7 do biến động tỷ giá và nhu cầu USD. Lãi suất liên ngân hàng qua đêm tăng từ dưới 0,5% lên khoảng 4% và duy trì trong thời gian dài. Đây là một trong những chỉ báo quan trọng trong thanh khoản hệ thống. Tuy nhiên, nó không phải là yếu tố quyết định đến lãi suất, mà còn phải kết hợp nhiều yếu tố khác nữa.

Hiện tại, lãi suất điều hành đã tăng, lãi suất liên ngân hàng qua đêm dao động ở mức hiện tại là chấp nhận được. Một điểm tích cực nữa là Ngân hàng Nhà nước cũng đang điều hành nhịp nhàng các công cụ điều tiết thanh khoản thông qua thị trường OMO và tín phiếu. Với độ nhạy của mình, nếu lãi suất này ổn định trong thời gian sắp tới, sẽ cung cấp nhiều cơ sở cho sự ổn định của thị trường.

Cuối cùng là lãi suất trái phiếu chính phủ. Như đã nói, thị trường chứng khoán thường có vận động tốt khi lãi suất thấp và ngược lại. Trong đó, trái phiếu chính phủ là một trong những thước đo hiệu quả khi nó có thanh khoản hơn rất nhiều so với trái phiếu doanh nghiệp và có độ nhạy đi trước các lãi suất điều hành.

Nhìn từ đầu năm, chúng ta có thể thấy lãi suất trái phiếu chính phủ (10 năm) đã có mức độ tăng về yield khá lớn, hay nói cách khác, có một mức chiết khấu cao hơn. Do đó, thị trường chứng khoán - nơi có mức độ rủi ro cao hơn trái phiếu chính phủ - sẽ phải điều chỉnh và vận động khó khăn hơn.

Biểu đồ 4. Tương quan giữa VNINDEX và TPCP 10 năm (Nguồn: FiinPro).

Theo các phân tích của các tổ chức lớn trên thế giới, khả năng lãi suất điều hành của Fed sẽ tạo đỉnh khi đạt khoảng 5,5% vào năm sau, sau đó giảm dần. Với tình hình như vậy, lãi suất trong nước nhiều khả năng sẽ tiếp tục tăng, nhưng kỳ vọng mức tăng có thể sẽ không quá lớn. Theo thống kế, thông thường đỉnh của lãi suất sẽ là đáy của thị trường. Tuy nhiên, với mức phản ứng của thị trường hiện tại, vẫn có cơ sở để kỳ vọng đây là vùng an toàn để mua vào với mục tiêu trung dài hạn.

Trung tâm nghiên cứu phân tích CTCK Thành Công / Đặc san Doanh nghiệp niêm yết 2022